美聯儲的困境:这个市场大到鲍威尔都不敢碰

2019-11-29 阅读 : 次

  一年前的这个时候,美国联邦基金的目标利率是2.25%,而美聯儲主席鲍威尔(Jerome Powell)打算将其提高到3%,同时继续缩小资产负债表的规模。但随之而来的信贷市场巨震,不仅挫败了他的目标、催生了“鲍威尔看跌期权”(Powell Pivot/Put),而且直到现在还继续影响着货币政策。

  经济学家们一直在争论鲍威尔降息的动机,以及美聯儲再次扩表以减轻回购市场的压力是否只是另一轮变相的量化宽松,但投资者并不知道答案。对他们来说,任何形式的宽松货币政策都是影响股市和整体经济的唯一因素。

  此外,货币政策会通过量化宽松而扩大不平等差距,即牺牲其他普通投资者的利益来让风险资产所有者受益,因此它也受到了越来越多的审视。但是T.S。 Lombard首席经济学家Steven Blitz将这一探讨推到更深入的地步。他的最新研究表明,根据美国家庭的净资产计算,经济增长与股市的关系比50多年来任何时候都更加紧密。

  鮑威爾從去年12月艱難地吸取了收緊貨幣政策的教訓。首先,年末的資金緊張導致流動性減少(就如同今年九月中旬的類似情況),這對于高收益債券市場至關重要,因爲在高收益債券市場中,基金的擔保品變得越來越難交易,贖回額也因此增加。這絕非小事,因爲根據國際金融協會的數據,非金融企業債務已激增至15.5萬億美元,占GDP的74%。

  其次,由于有如此多的債務需要償還,公司現在傾向于在出現問題的苗頭時就開始減少股票回購。可以說,當前周期內超過5萬億美元的回購對推高股市有巨大作用。因此,一旦回購減少,股價暴跌20%進入熊市也不足爲奇。

  进入2019年,鲍威尔似乎暗示了他明白自己该做什么。在与前美聯儲主席伯南克和耶伦的一次活动中,鲍威尔表示,如果经济出现衰退,量化宽松将有可能被重新提上日程,并且不排除扩表的可能性。于是,尽管企业盈余增长停滞不前,但美聯儲增加流动性的承诺仍推动了标普500指数今年上涨24%。

  虽然有人认为,美聯儲自7月以来的三度降息,以及自9月中旬以来的2500亿美元规模的扩表,都是为了平息特朗普对美聯儲的批评,但事实并非如此。鲍威尔根本别无选择,他只能通过增加流动性来维持信贷市场秩序。

  鮑威爾唯一能寄予希望的是,當前的注入流動性措施可以減輕公司債券市場開始出現的壓力。那些被標普評爲“CCC”級且被穆迪評價爲“財務安全狀況極差”的債券收益率,目前已超過美債10個百分點,這是三年多來的首次。

  對于政策制定者來說,最成問題的可能是共同基金和交易所交易基金(ETF)。它們在公司債券市場中的份額已從11.9%增長至19.5%,僅ETF就持有超過1萬億美元的固定收益資産,而這也導致一年前,在ETF持有的債券交易量嚴重減少的情況下,贖回量增加的問題。

  固定收益市場中散戶最顯眼的部分,是低門檻企業貸款與私人股本杠杆收購。在當前周期中,低門檻企業貸款已激增突破80%。這種貸款剝奪了對投資者的保護,而且在信貸市場上一次達到頂峰時從未超過30%。今年第三季度,私人股本杠杆收購交易的利潤達到了12.9倍,而2007年的峰值只是9.7倍。

  鲍威尔应当知道,美聯儲各种形式的流动性工具能起的作用微乎其微。一年前,发生结构性变化的债券市场规模扩大了一倍,再加上空前宽松的贷款标准,这些带来的挑战考验了他的能力。从格林斯潘(Alan Greenspan)开始,他的前任们就认为,泡沫只有在破裂后才能解决。而现在,鲍威尔最大的希望是,在泡沫破灭之前通过注入流动性就能打破这一思维模式,产生完全不同的结果——成功解决掉泡沫。

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